华能国际(600011)：成本优化对冲火电量价压力 绿电稳增共同助力业绩改善

事件描述

公司发布2025 年上半年上网电量完成情况公告：2025 年二季度公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成上网电量990.49 亿千瓦时，同比上升1.44%;2025 年上半年，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径完成上网电量2056.83 亿千瓦时，同比下降2.37%。2025 年上半年，公司中国境内各运行电厂平均上网结算电价为485.27 元/兆瓦时，同比下降2.69%。

事件评论

火电量价延续承压，成本优化护航业绩。二季度，受整体电力供需形势宽松、全国新能源装机保持较快增长等因素影响，公司煤机完成上网电量754.26 亿千瓦时，同比降低3.46%，煤电电量延续承压但电量降幅较一季度显著收窄;燃气机组完成上网电量56.54亿千瓦时，同比增长9.16%。电价方面，2025 年上半年公司境内各运行电厂平均上网结算电价为485.27 元/兆瓦时，同比降低0.013 元/千瓦时，根据上网电量及一季度平均上网电价进行测算，二季度公司上网电价为0.482 元/千瓦时，同比降低0.017 元/千瓦时。

整体来看，在电量、电价均同比下降的影响下，预计公司二季度火电业务营收延续承压。

成本方面，2025 年以来，煤炭供需形势较为宽松，二季度煤价整体延续回落趋势，二季度秦皇岛Q5500 动力末煤平仓价均价为631.61 元/吨，同比降低216.84 元/吨。虽然在长协煤价平滑的作用下，公司成本降幅或相对会有所收窄，但成本端显著回落将是确定性方向。整体来看，成本的显著回落将有效缓解量价下降的压力，预计二季度公司火电业绩表现延续改善。

装机扩张拉动绿电高增，单季业绩展望积极。2025 年二季度，公司新增风电装机102.48万千瓦，新增光伏装机280.28 万千瓦，预计截至2025 年6 月末公司风电和光伏装机将分别达到2004 万千瓦、2417 万千瓦，同比增长21.31%、60.18%。在装机持续扩张的拉动下，公司二季度风电完成上网电量101.19 亿千瓦时，同比增长14.32%，增速环比回升5.51 个百分点，公司风电机组所处区域的风况压力或边际有所缓解;光伏完成上网电量73.71 亿千瓦时，同比增长48.06%。在新能源综合电价面临下行压力的背景下，电量的快速增长有望支撑公司二季度新能源业务实现稳健的业绩表现。此外，二季度，公司全资拥有的新加坡大士能源有限公司发电量市场占有率为18.49%，同比下降0.71 个百分点，海外业务对公司的业绩贡献或略有下降。整体来看，得益于煤电成本显著改善、新能源装机快速扩张的拉动，公司二季度业绩展望积极。

投资建议：根据最新经营数据，我们调整盈利预测，预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.78 元、0.84 元和0.91 元，对应PE 分别为9.02 倍、8.40 倍和7.79 倍。维持公司“买入”评级。

风险提示

1、电力供需存在恶化风险;

2、煤炭价格出现非季节性风险。